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央行降息难解中国经济危局

(原文发表于6月13日《联合早报》

6月7日中国人民银行出乎意料的降息了,这一下放开的不只是流动性,还有投资者久旱逢甘霖的想象力:中央是不是在为全面刺激经济试水?会不会推出可比肩08年那“4万亿”的救市计划。很多人都问我股票和房价是不是要涨了。

覆巢之下,焉有完卵。如果中国经济硬着陆了,股市和地产都会变成沙滩上的鲸鱼。而以降息打头阵的扩张性货币及财政政策并没有解除中国经济硬着陆的可能性,反而使其可能性更大。我这番话让渴望在股市上和地产上捞一笔的朋友很失望。

中国经济确实形势严峻,汇丰采购经理人指数(PMI)已经连续7个月跌至荣枯分界线下方,但此时此刻以降息救市却是知难行易的昏招。有朋友告知:“根据标普的数据,截至去年底,中国私人部门债务与国内生产总 值 的 比 例 为131%,远高于发展中国家50%的正常水平,因此降息明显有为债务人减负的用意。”其实私人部门的英文原意是private sector,是指企业部门,而非家庭。中国企业的债务杠杆率过高,而处于国富民穷背景下的中国家庭的债务杠杆率极低,这一点和降息风行的西方世界有大不同,模仿他们降息乃东施效颦。所以“降息是为债务人减负”听起来很动人,其实是典型的劫贫济富之举,救的是那帮在经济泡沫期过度以债务扩张的企业,损的是赚工资购买力缩水的普罗大众。举个简单的例子:普通消费者有退休养老的负担。对一个存钱养老的人来说,利率从5%下降到4%意味着在接下来的30年中他每年的存款必须以18%的速度增长才能达到既定的养老金目标总额。这会严重压缩这部分消费者的消费需求。

而且降息也救不了中国企业。中国企业的问题是结构性的,非货币政策能及。首先降息并不能解决中小企业融资难的问题,因为中国银行业的70%垄断在“4大金刚”的手里---中国建设银行,中国工商银行,中国银行和中国农业银行。这四大行的垄断使货币资源过度向国有系企业如央企,以及特权系企业倾斜,导致货币资源配置的严重不合理。这种对货币资源配置反市场化的严重扭曲,催生了中国庞大复杂的地下金融市场,如地下钱庄等等。前苏联严重扭曲商品配置,结果就形成了猖獗的黑市及依附于黑市的黑手党集团与腐败组织。中国的地下金融市场与前苏联的商品黑市有很强的可比性。比如国有系和特权系企业拿到钱之后,很多人就把这些钱拿到地下金融市场来卖。这就造成了利率双轨制--官面上利率低,黑市里利率高的现象。这个地下金融市场就是中小民营企业主要的融资渠道,他们要付很高昂的利息,这种融资困境是由于中国货币体系的国家垄断资本主义造成的,和央行的货币宽松与否没有关系,是中国金融体制的痼疾。

其次,光凭货币政策是解决不了中国经济的结构性问题的。中国经济的好歹过多依赖于欧美市场消费“中国制造”的胃口好坏。欧美目前的经济金融危机也就成了“中国制造”的危机。而且中国的贫富差距不断加大,在很大程度上遏制了内需的发力。外需萎缩内需接盘乏力的“中国制造”不陷入困境那才是怪事。根据科学出版社去年年底出版的《中国居民消费需求变迁及影响因素研究》,中国的基尼系数已从改革开放初的0.28,到今天超过了0.5,远远超过了社会容忍警戒线的0.4。贫富差距会影响货币的流动速度和乘数效应,说白了贫富差距过大就会遏制国家财富增长对国内广义需求增加的拉动及渗透效应。在内外需求萎靡的情况下,产能过剩严重,这不仅造成了投资边际回报率不断下降甚至趋负,而且使继续追加的投资成为拉动通胀和经济泡沫的罪魁祸首,而在拉动GDP和就业增长发面乏善可陈。产能过剩是投资过剩经济过热的明确信号。通过降息等砸钱措施来掩盖问题强行增长的“北京模式”疲态尽显,已是穷途末路。

再次,低利率会催生资产价格的通货膨胀。融资成本低其实就等于是利诱投资者去进行资产投机行为。低息融资成为利润的主要驱动,企业就没有动力进行投入高见效慢的产品创新,人才培养和就业扩张,而是集中精力赚取资产价差。这就无形之间推升了大宗商品,房子和艺术品的投机需求。这种投机需求并不以实际生产为目的,资金大量囤积在没有生产效率的资产中,造成虚拟经济猖獗有如杂草,扼杀掉真正管饭吃的庄稼地----实体经济。这也就是为什么我所认识的富裕投资者里面绝大多数人关心的都是股市楼市是涨是跌,而不是要如何投资于就业密集型的实业。所以中央指望这帮宽松政策的既得利益者拿到钱后帮助解决就业等民生问题,就和欧洲央行推出2万亿欧元LTRO期望银行拿到钱后去购买欧猪五国的主权债务一样,实属一厢情愿之奢望。

中国经济虽举步维艰,但我们已没有办法走回以出口和投资拉动经济长期增长的老路,任何侥幸心理都是痴心妄想。结构转型之际阵痛在所难免,但必须更加坚定的把出口导向和投资导向的中国经济转变成强大的内需型经济。知难行易的货币宽松虽容易,但充其量只是做大泡沫滥竽充数空图发展,扩张内需知难行难,虽旷日持久,但却是中国持久繁荣的唯一出路。

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